Ce curieux r* qui nous gouverne  (20/09/2021)

Les économistes l’appellent r*, ou encore «taux d’intérêt naturel». La notion peut paraître absconse, mais elle détermine beaucoup de choses, dont notre vie matérielle à tous dépend dans une mesure qui nous échappe.

Commençons par les définitions. Le «taux d’intérêt naturel» est, en théorie économique, le taux réel à court terme qui égalise l’épargne et l’investissement ou, si l’on préfère, qui assure l’équilibre entre l’offre et la demande. L’idée n’est pas récente : c’est l’économiste suédois Knut Wicksell qui l’a développée dans un ouvrage – Interest and prices – paru en 1898 (certains l’a font même remonter à la seconde moitié du 18e siècle en évoquant les considérations d’Adam Smith, le «père» de tous les économistes, sur les rapports entre taux d’intérêt et croissance).

 

Ce point d’équilibre, parfaitement imaginaire, entre plein emploi et absence d’inflation, est néanmoins fort utile, en ce qu’il permettrait à la politique monétaire de fixer le taux d’intérêt effectif à un niveau qui ne soit ni trop haut ni trop bas, c’est-à-dire ni trop restrictif (ce qui freinerait l’activité et risquerait de conduire à une récession), ni trop expansif (ce qui laisserait le champ libre à la surchauffe et à l’inflation). On comprend dès lors que les banques centrales soient très désireuses de pouvoir situer ce fameux r*, qui ne dépend pas d’elles, mais résulte de données structurelles sur lesquelles elles n’ont pas prise, comme les habitudes d’épargne, le progrès technique, la mondialisation, ou encore les changements de conditions cadre (la lutte contre les émissions de gaz à effet de serre par exemple).

Une chose est sûre en tout cas, c’est que les taux d’intérêt du marché, comme les taux réels d’ailleurs (inflation déduite), sont en baisse quasi continue depuis une trentaine d’années, que l’inflation a suivi la même pente descendante, et que le laxisme monétaire amplifié à l’extrême, d’abord pour contrecarrer la crise financière de 2007-2008, puis pour compenser l’effet délétère de la pandémie, n’a pas fait bouger, ou si peu, les attentes en matière d’inflation. Il y a donc de bonnes raisons de penser que le taux d’intérêt naturel a lui aussi beaucoup baissé, ce que tendent à démontrer plusieurs modélisations évoquées par Claudio Borio, le chef du département économique et monétaire de la Banque des règlements internationaux, dans une key noteprésentée en vidéo conférence dans le cadre de l’European Money and Finance Forum (SUERF) le 15 septembre dernier *. Et que les banques centrales font tout juste en persistant à maintenir les taux à court terme effectifs à leur bas niveau actuel.

Reste que les indices de prix enregistrent depuis peu des augmentations que l’on n’avait plus connues depuis des décennies et que les pénuries de pièces ou de main-d’œuvre conduisent dans plusieurs secteurs à des retards de livraison et des ajustements de prix dont on avait complètement perdu l’habitude. 

On peut donc se demander s’il est bien raisonnable de se fier à une boussole aussi peu précise qu’un taux d’intérêt naturel certes en baisse, mais pour le moins difficile à cerner. Le même Borio conclut d’ailleurs en rappelant que les marins d’autrefois, qui naviguaient aux étoiles, étaient bien empruntés lorsque le ciel était nuageux. Les responsables monétaires d’aujourd’hui ne suivent-ils pas un chemin périlleux en se laissant guider par ce r étoilé alors que le temps est couvert ?

 

* “Navigating by r*: safe or hazardous?”

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