16/08/2017

De l’eau au moulin du fonds souverain

Âprement disputée comme on sait, l’idée d’un fonds souverain – ou de quelque chose s’en approchant – financé par les énormes réserves de la BNS pourrait rebondir si l’on prenait la peine de lire la proposition un peu iconoclaste de deux économistes américains, dont The Economist s’est fait l’écho au début du mois. Dans un papier intitulé «The Capital Structure of Nations» (qui fait en quelque sorte écho à La Richesse des Nations, le célèbre ouvrage d’Adam Smith), Patrick Bolton et Haizhou Huang suggèrent en effet que les Etats pourraient sous certaines conditions financer leurs dépenses utiles (donc d’investissement) par de la pure création monétaire, de la même manière que les entreprises financent parfois les leurs par une augmentation de capital, c’est-à-dire en émettant de nouvelles actions.


L’analogie peut paraître tirée par les cheveux, mais elle mérite mieux que cela. Les deux auteurs suggèrent que les Etats disposent en fait, comme les entreprises, de trois façon de se financer. De même que ces dernières peuvent, à choix, réinvestir leurs profits, recourir à l’emprunt ou encore augmenter leur capital, les premiers ont la faculté soit d’augmenter les impôts, soit de s’endetter, soit encore de faire tourner la planche à billets.

L’inconvénient de la troisième de ces solutions est connu : l’émission de nouvelles actions par l’entreprise entraîne une dilution des droits patrimoniaux de ses anciens actionnaires, ce que la bourse sanctionne en général par une baisse des cours. Quant à l’Etat qui se financerait par l’émission de monnaie supplémentaire, il ferait courir à ses administrés le risque d’une dévalorisation de leurs créances, autrement dit d’une hausse du niveau général des prix.

Mais les choses ne se passent pas nécessairement ainsi. Si l’augmentation de capital permet à l’entreprise d’augmenter suffisamment son bénéfice, le droit de chaque actionnaire au dividende retrouvera son niveau préalable. Et si la création monétaire entraîne une augmentation de production de même ampleur, l’inflation n’aura pas lieu de se manifester.

D’où la conclusion un peu schématique (mais quels modèles ne le sont pas) selon laquelle sous certaines conditions, sur des marchés dépourvus de frictions, ces trois manières de financement peuvent se révéler équivalentes si elles ne modifient en rien la valeur de l’entreprise, respectivement le niveau de la production totale d’une économie. La troisième manière peut même s’avérer plus avantageuse que les deux premières si les gains qu’elles permettent dépassent les coûts qu’elles entraînent.

Et nos deux universitaires de citer en exemple une Suisse qui, environnée d’une zone euro en pleine déprime, a connu une augmentation massive de ses réserves monétaires sans enregistrer la moindre inflation, mais pu bénéficier au contraire d’une croissance élevée.

Le lien de cause à effet n’est sans doute pas dans la réalité celui que leur modèle propose, mais il anticipe celui que le recours à une forme ou l’autre de fonds souverain permettrait de créer, entre un volant monétaire inédit par sa taille et des occasions d’investissement (en infrastructures notamment dont le pays a vraiment besoin) que les modes traditionnels de financement par l’impôt – déjà élevé – ou la dette, frein à l’endettement oblige, lui interdisent.

 

NB Le papier en question (NBER working paper 23612) est accessible sur le site du National Bureau of Economic Research, ou plus commodément sur la page personnelle de Patrick Bolton à la Columbia University

Commentaires

Merci pour ce billet fort intéressant.
Finalement cette idée de fonds souverain créé à partir des énormes réserves de devises de la BNS fait gentiment son chemin. Sans aller trop vite en besogne, espérons tout de même que le dicton qui prétend que "le Suisse se lève tôt, mais se réveille tard" sera démenti ...

Écrit par : Jean d'Hôtaux | 16/08/2017

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