Le blog de Marian Stepczynski

La Commission de la concurrence (COMCO) a surpris son monde en annonçant l'ouverture d'une enquête contre nos deux grandes banques et une dizaine de leurs homologues étrangères, toutes soupçonnées de s'être entendues pour influencer les taux de référence Libor (London Interbank Offered Rate) et Tibor (Tokyo Interbank Offered Rate). Une «auto-dénonciation» serait à l'origine de cette décision, ce qui en explique le caractère singulier.

Car cela fait des années que le sujet intrigue les autorités de régulation américaines, anglaises, japonaises et canadiennes, sans réellement déboucher sur des indices solides.

Holà ! A quoi jouent nos banques, y compris les grandes ou du moins l'une d'elles ? A la manière des opérateurs de téléphonie proposant des smartphones à 1 fr., les voilà qui lancent à grands renforts de publicité des hypothèques à 1% ! Ces prix d'appel, aussi séduisants les uns que les autres, n'entraînent évidemment pas les mêmes engagements pour le futur. Il n'est pas question dans ces offres-là de forfaits de communication en réalité prohibitifs pour les petits budgets, mais de combinaisons de dettes bâties sur le Libor (taux auquel un échantillon de banques présentes sur la place londonienne se prêtent mutuellement leurs excédents de trésorerie), en ce moment proche de zéro certes, mais destiné à remonter tôt ou tard, lorsque les banques centrales, qui ont inondé le marché monétaire de liquidités aux fins que l'on sait, s'emploieront à en reprendre la maîtrise.

Il y a une assez grande probabilité que, le 11 mars prochain, le peuple suisse rejette le référendum lancé contre la loi réglementant le prix du livre. Ce n'aura pas été par conviction arrêtée de contribuer par là de la manière la plus efficace qui soit à la défense du bien (la création littéraire) contre le mal (la disparition progressive des petits libraires et éditeurs), tant les arguments avancés par les partisans et les adversaires de la réglementation se seront fondés sur des hypothèses invérifiables et auront tenu à des opinions préconçues davantage qu'à une approche dépassionnée de la question. C'aura été, tout simplement, que les milieux acquis à la cause du prix unique se seront mobilisés comme rarement derrière un projet à forte charge émotionnelle.

Le démontage de la plus ancienne banque privée de Suisse sous les coups de boutoir du fisc américain a quelque chose de terrifiant. Ne voilà-t-il pas qu'un vénérable établissement à la réputation patiemment construite se trouve réduit en quelques semaines à faire passer l'essentiel de son activité sous le contrôle inattendu d'une fédération de caisses coopératives ayant certes beaucoup grandi mais tout de même restées locales, afin que ses associés puissent consacrer tout leur temps à la résolution du litige que trois de leurs collaborateurs trop empressés ont fait naître outre-Atlantique?

En l'état actuel des choses - ces choses étant un temps précieux perdu en palabres, des déficits inextinguibles par les circonstances présentes, et les taux d'enfer que dicte le marché - la Grèce n'est plus malgré les sacrifices qu'elle impose à sa population en mesure de contenir une dette qui frôle à présent les 180% de son produit intérieur brut. Pour rappel, cette dette se chiffrait à 120% du PIB au moment où la crise a éclaté (fin 2009), pour passer à 140% au début de l'an dernier.

La seule façon désormais d'atteindre l'objectif défini par le FMI, chef d'orchestre de l'aide internationale, qui est de ramener le déficit public du pays à 120% de son PIB d'ici 2020, consiste à forcer les porteurs privés d'obligations grecques à accepter une décote de leurs créances d'au moins 60-70%, par conversion de celles-ci en nouvelles obligations à 25 ou 30 ans d'échéance, munies d'un coupon moyen de 3 à 4%, variable selon leur maturité. En échange de ce sacrifice privé, les créanciers publics de la Grèce (FMI, BCE, UE) accepteraient de débloquer leur seconde tranche d'aide, de 130 milliards d'euros à bas taux d'intérêt, décidée en juillet dernier.

Dans la critique - véritable sport national pour économistes anglais et saxons - de la construction monétaire européenne, un point d'achoppement qui ne cesse de faire débat a trait à la signification, vivement débattue, qu'il convient d'attribuer aux dettes et créances qui s'accumulent dans TARGET2 (acronyme de Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System), la plateforme de règlement en temps réel des soldes entre banques nationales membres du système européen de banques centrales.

Plusieurs questions restent ouvertes depuis que Philipp Hildebrand a reconnu sa «faute» mais annoncé qu'il ne démissionnerait pas pour autant. Comment un banquier central aussi affable et sûr de lui, glissant d'une langue à d'autres avec une facilité déconcertante, rompu aux techniques financières les plus pointues tout en maîtrisant la théorie (ceux qui ont eu l'occasion de l'écouter à l'IUHEI de Genève s'en souviendront), a-t-il pu se laisser prendre au piège de personnages haineux, prêts à tout au point de violer délibérément les règles les plus élémentaires du secret bancaire ?

Jouer, vraiment ? Voyez plutôt ce cercle presque parfait: des banques européennes s'apprêtent à faire appel à l'aide publique, pour la raison que les tests de résistance organisés par l'Etat ont montré que les créances qu'elles détenaient sur lui (ce qu'on appelle les «obligations souveraines) avaient perdu tellement de valeur qu'elles n'étaient plus, du coup, suffisamment capitalisées.

Sommet européen à Bruxelles, seizième du genre. Les termes de l'accord tel que prévu par les analystes sont passés, mais sur le fond rien n'est changé. L'eurozone, que certains voyaient se déchirer à cette première occasion sérieuse, ressort de l'épreuve sinon renforcée du moins reconfirmée dans ses buts: l'union monétaire, économiquement suboptimale, est légitimée politiquement, et sera donc sauvée aussi longtemps que les volontés nationales le voudront.

Ceux qui n'adhèrent pas, les seuls Britanniques pour l'instant (d'autres hésitent, mais y viendront), s'en sont exclus définitivement, et pourraient même quitter le navire communautaire pour rejoindre le vague et lâche Espace économique européen, voire, encore plus parcimonieusement, ce qui reste de l'AELE, afin de continuer à bénéficier d'un accès au marché unique, qui seul les intéresse.

Ceux, de plus en plus nombreux, qui jouent avec la fin de l'euro oublient que la monnaie unique est née précisément de l'échec des monnaies nationales vers lesquelles, selon eux, il faudrait retourner. Depuis 1973 et la généralisation des changes flottants, c'est une situation de surendettement qui s'est trouvée à l'origine des crises.

A trop vouloir bien faire, on finit parfois par tout gâcher. Ainsi, en leur imposant des normes de fonds propres toujours plus strictes et en les soumettant à des scénarios de crise («stress tests») sans cesse plus sévères, les régulateurs n'avaient sans doute pas imaginé que les banques, au lieu de faire appel à leurs actionnaires pour se recapitaliser (actionnaires, soit dit en passant, qui ne se bousculent pas en ce moment au portillon), se borneraient à liquider des actifs ou, plus singulièrement encore, feraient crédit aux investisseurs, hedge funds et autres, qui voudraient bien se porter acquéreurs de leurs positions les plus risquées.

Dans ces deux cas, non seulement les banques contourneraient de la sorte l'obligation qui leur est faite de se renforcer, mais encore elles déstabiliseraient un peu plus un système bancaire et financier déjà fort mal en point.

L'agence américaine Moody's a donc dégradé la note de Raiffeisen de Aa1 à Aa2, et ramené sa perspective de «stable» à «négative». On n'en fera pas un plat, puisque la notation des engagements du groupe bancaire demeure dans la fourchette des dettes de haute qualité («high grade») et dépasse encore, par exemple, le «A1 / stable» d'une BCV. Par ailleurs, la décote est d'ordre millimétrique: la sous-catégorie 1 signifie  en effet que les titres concernés sont de meilleure qualité que la moyenne de la catégorie considérée, alors que 2 signifie simplement qu'ils sont dans la moyenne.

Mais le signal est clair. Un environnement économique plus difficile, des taux d'intérêt maintenus pour les raisons que l'on sait à des niveaux anormalement bas, une concurrence accrue entre banques se disputant les affaires de crédit hypothécaire sur un marché immobilier extrêmement tendu par endroits, tout cela fait que les banques vivant principalement du produit des opérations d'intérêts se trouvent exposées à des risques de crédit et de taux qui deviennent préoccupants.

Les fameux «marchés», dont tout dépend, ignorent deux ou trois choses qui pourraient bien changer la face du monde ou en tout cas celle de la zone euro. Résumons.

L'endettement des gouvernements centraux occidentaux, de celui du Japon (200% du produit intérieur brut) à celui des Etats-Unis (100%) mais surtout de la Grèce (140%) ou de l'Italie (120%), n'est ni nouveau dans son ampleur ni, en soi, insurmontable.

Il est devenu l'un et l'autre par suite de la crise bancaire qui a conduit partout l'Etat, prêteur en dernier ressort, à voler au secours d'un système financier à deux doigts de s'écrouler. Les «marchés», pris de peur, se sont alors débarrassés d'actifs jusqu'ici réputés sûrs mais devenus soudainement risqués, j'ai nommé les obligations souveraines de ces mêmes pays.

A défaut de trouver chez les grands de ce monde un début de solution, la crise de la dette a au moins le mérite de nourrir le débat entre spécialistes. Ainsi, exemple entre mille, cette écharpée vendredi dernier sur Forum entre deux économistes français, l'un, le conseiller économique de Georges Papandréou Daniel Cohen, professeur à l'Ecole normale supérieure de Paris, plutôt de gauche, l'autre, Didier Cossin, plutôt de droite, donnant ses cours à l'IMD de Lausanne.

Les deux professeurs se sont assez violemment attrapés - le second surtout - sur la manière de traiter le cas grec, le premier soulignant l'impératif de renouer avec la croissance sans laquelle rien ne sera possible, le second ne voyant aucune issue en dehors d'un rééquilibrage des finances publiques.

Qui sont ces actionnaires assoiffés de dividendes pour le maintien desquels Novartis a décidé de rayer 2000 emplois en Suisse et notamment les 320 de l’ancienne Zyma, à Nyon? Difficile de les identifier, puisqu’ils sont un peu plus de 150 000 à travers le monde. De surcroît, aucun des plus importants d’entre eux ne détient davantage que quelque pour cent du capital...

Un lecteur s’interroge, avec d’autres, sur ce qu’il convient de faire avec l’or de la Banque nationale suisse. L’initiative lancée à ce sujet par l’UDC («Il faut sauver l’or de la Suisse») comme l’évolution des cours du métal jaune depuis quelques années ne sont évidemment pas étrangères à ce regain d’intérêt pour les réserves métalliques de notre institut d’émission, dont une bonne moitié a été vendue entre 2000 et 2005 à des prix bien inférieurs aux prix actuels, ce qui, écrivent les initiants, «a fait perdre 70   milliards à la Suisse».

Sur la même ligne, on pourrait prétendre – et ces derniers ne s’en privent pas – que les interventions de la BNS sur le marché des changes en 2009 et 2010, qui n’avaient pu alors empêcher le franc de monter encore davantage, ont également «fait perdre» des dizaines de milliards de francs à la Suisse.

Un aspect souvent négligé de la politique de bas taux d’intérêt pratiquée par les banques centrales afin de contenir la crise et des rendements extrêmement bas, y compris à long terme, qui en résultent (celui, à dix ans, des emprunts de la Confédération dépasse à peine 1%!), est que la valeur actuelle des engagements futurs a, de ce seul fait, considérablement augmenté.

Or, quels sont ces engagements futurs?

Souvent considérée comme une erreur grossière de jugement pour avoir, pense-t-on, étendu au monde entier une crise cantonnée jusque-là au seul marché hypothécaire américain, la mise en liquidation de Lehman Brothers, en septembre 2008, avait entraîné une cascade d’événements qui ne sont pas sans rappeler la situation actuelle.

Il suffit en effet de remplacer le mot «subprime» par celui de «défaut» probable (de la Grèce) pour obtenir à peu près le même enchaînement de circonstances: assèchement de la liquidité sur le marché interbancaire pour cause de méfiance généralisée, appel au secours des banques déclenchant l’intervention des banques centrales d’abord, des Etats ensuite, d’où un grossissement soudain de la dette souveraine remettant en cause la notation de celle-ci et forçant du même coup les gouvernements montrés du doigt à promulguer l’austérité quand la faiblesse conjoncturelle (et le sauvetage des banques!) commanderait le contraire.

Enfin, comme en 2008, les écarts de taux sur les CDS («credit default swaps») de banques et d’autres détenteurs de créances risquées s’envolent.

On peut bien entendu se complaire dans le scepticisme absolu, acquiescer au jugement de ceux qui ont toujours vu dans l’euro une construction artificielle, éloignée du critère déterminant de «zone monétaire optimale», vouée par conséquent dès l’origine à l’échec, tant ses gestionnaires se retrouvent aujourd’hui acteurs malgré eux d’une sorte de «tragedy of the commons», ce jeu au résultat perdant-perdant décrit il y a une quarantaine d’années par l’écologiste américain Garrett Hardin comme le rappelait la NZZde jeudi dernier.